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一生虛懷讀芒格丨投資道

2018-06-13 16:09:48 和訊名家 
  來源@雪球

  芒格曾說過兩句話,如仙露明珠。一句是:我做的只是在觀察——什麽靈,什麽不靈,以及為什麽。另一句是:一個人能做的至善之舉,就是幫助另一個人知道得更多。 所以我想芒格肯定是樂於傳道解惑的,雖然其並非著作等身,但光聽聽這個年近期頤的老人談談人生,我們也會獲益匪淺。但讀他的文章與演講,你讀完以後可能感覺就跟啥也沒讀一樣。這說明什麽?這進一步地說明了芒格是個哲學家,是一個可以一生低首相拜之人。

  芒格太大,我且鬥膽碎筆寫之。

  01

  思維模型 (Mental Models)

  芒格既不好寫也不好學。一來他嘴比較碎,調教起來喜歡東一句西一句;二來作為一思想家,芒格的精神世界比較滂沱,又有下裏巴人又有陽春白雪。這與他的教育背景與職業履歷相關,數學、物理學、氣象學、哲學、法學、經濟學、金融投資學,行伍戎馬、訟師生涯,再加上大幾十年歲月的摧殘,於是芒格老而近妖。

  當然知識只是顏料而不是匠作。在接觸了五花八門的海量知識之後,你有可能成為芒格,但更大可能是成為博古知今的北京出租司機——知識多了雜了而缺乏歸納合璧,表達出來就容易變成貧嘴。憤世嫉俗,誇誇其談。為了避免這種尷尬,芒格非常強調從知識中抽離出一些最精華的模型加以融貫,以期形成一種“思維模型的網格”(latticework of mental models)。這是芒格教給我的第一課。

  “模型”倆字容易把我們震住,一般建模建模的都覺得是隔壁學霸才能幹得出來的高科技;但西方人常說的Model 其實是一個挺隨便的詞,比如鼎鼎大名的資產定價模型無非就是 E(ri)=rf+β (E(rm)-rf) 這個簡單表達。啥叫模型呀?—— A model is a human construct to help us better understand the real world—— 任何能夠幫助你更好理解現實世界的人造框架,都是模型。

  模型是我們意淫出來思考和理解世界的工具。

  舉例說一些生活中常用的模型——比如奧卡姆的剃刀(哲學)、格雷欣法則(經濟學)、泊松分布(統計概率學)、確認偏誤(心理學)、鄧巴的數字(人類學)、帕累托定律(經濟學)、機會成本(經濟學),現金流折現模型(金融學),這些都是無比實用的思維框架。芒格說:你首先必須要去學習關鍵學科中的這些 big ideas,然後你將這些模型串成網格,並確保在你的余生裏可以對這個網格調用自如。

  為什麽需要模型的網格?因為單一某個模型,你用多了就產生了路徑依賴——導致你會扭曲現實來滿足模型,而不是更換模型來滿足現實。如果工具不多,那麽過度使用幾成必然。芒格常引用老話說“如果你手裏只有一個錘子,那你看誰都是釘子”,此句諺語已經把這個問題說透了。

  比如一個經濟學的學生,經典的需求曲線表明商品價格越高需求越低。他拿著這個大榔頭去敲經濟學問題的釘子,很多時候是敲得順手的;但碰到某些殘酷現實——諸如為什麽LV這種塑料包能賣到那種荒謬的價格而且需求居然還越來越大,他就要錯亂。這時候你就需要心理學或者人類行為學的一些解釋,比如這些商品可能是韋伯倫商品(Veblen goods)——需求隨價格升高而升高。他們不僅有淺層次的效用,而更深地關系到炫耀與性隱喻、繁衍與存續、關系到社會競爭暗示與階層接納——“你看我有XXX了,你該喜歡/接受我了吧?”

  勞力士就是韋伯倫商品的另一個好例子,其實當年遠不是什麽硬貨——1981年一塊水鬼大概只賣九百美元。後來勞力士放飛了自我標價一路狂奔,結果發現價格越漲居然銷量越好,現在同型號的水鬼大概七八千,乃Veblen goods 的典範。香港人常說:你不戴勞,別人不會看不起你,別人是根本看不見你。——所以思考此類問題的時候如果你腦中僅有的經典供需模型,肯定是要懷疑人生。

  我也拿自己舉個膚淺的例子來說說單模型的局限。我不敢說自己是價投,但我贊同價投理念。而格雷厄姆式的“價值投資”其實就是一個思維模型,簡而言之你要做到這四點:

  1. 以看生意的心態來看股票。

  2. 以內在價值的巨大折扣上建立安全邊際。

  3. 面對躁郁的市場:要買於抑郁,賣於躁狂。

  4. 保持理性,別動情,別動氣。

  價投是一把政治正確的大榔頭,當拿著這把榔頭的時候,我放眼望去,看見世界有好多釘子啊,它們被市場或憎恨或遺忘,上面纏滿了韭菜的屍體。比如我這倒黴催的就看到了,坑爹的人人公司。

  在人人上的這筆投資,雖然我最後仍然獲利,但是與我的預期相差甚遠,可以說是一筆失敗的投資。當我揮動價投這把大榔頭的時候,在我玫瑰色充滿幻想的眼神裏,人人就是一顆溫婉可人的釘子。我曾以為價投這個模型裏最難的部分是“確定內在價值”,而在人人的案例上這個難題似乎如此簡單明了,於是我義無反顧地以格雷厄姆價投的姿勢捶了下去。但最後,沒有死在計算內在價值上,而是死在建立安全邊際上。

  安全邊際要解決的問題其實是風險控制,而風控裏極為重要的一點是不與虎謀皮(用芒格自己的英文來說,叫 avoid dealing with people of questionable character);資產價值數字上的折扣固然吸引,但不考慮更廣義的安全邊際,再大的折扣也是海市蜃樓。

  所以即使是價值投資如此偉岸的一把大錘子,你也不能只有這一把錘子。比如在人人的案例裏,我或許可以用代理問題(principalagent problem)這個模型來分析,或許會得出不同的結論。

  雖然現代教育的邏輯是你在專才化之前先要通才化,雖然大學的任務理應不是培養一技之長而是培養一生之所,然而大多數人接受的教育仍然是單模式化的。大學技校化是一件悲哀之事。芒格認為投資也是如此,投資不是諸如炒菜、做鞋、素描、開挖掘機一樣的特種技能,而是一種綜合性極強的大招。投資最核心的就是做決定——投或不投或做空,投多少何時投,如何決定資產配置、證券選擇、市場擇時這些問題——而決策能力需要一個思維網格,需要你像機器貓一樣有個袋子,裏面裝滿各種各樣的思維模型。任何一個單一模型再完美,她都會有自己的局限性。

  當然,肯定有一些模型比另一些模型更管用,錘子殺傷力肯定比不過飛彈。在所有的模型中,芒格本人平生最愛倆——一個是“機會成本”(opportunity cost),另一個是“激勵機制”(incentives),他認為通過這倆大寶貝兒可以參悟許多事。比如後者,在商業社會裏最好的利益捆綁法就是自己打包自己的降落傘。羅馬人如何保證拱門造得牢靠?——每當拱門造好,建拱門的建工們就要站在拱門底下,目送支撐拱門的腳手架被拆掉。—— 永遠不要低估利益捆綁和激勵機制的威力。

  參悟所有的姿勢,融貫所有的知識。這樣想來,你恐怕不是一個投資者,你根本就走上了成為一哲學家的不歸路。

  02

  芒格思想是格雷厄姆價值投資主義在新時代的運用和發展

  再來說說芒格的投資觀/價投觀。

  首先芒格肯定是很憎惡群體性投機泡沫的,他說眾人紮堆就如同一窩旅鼠,喜歡長途跋涉然後集體跳海。對於芒格而言,投機是不可能投機的(該投的機早年都投過了),活到這份上再投機性價比太低,高科技又不會做,所以就是搞搞價投才能維持得了生活。

  而與一般的從格雷厄姆那裏走來的價投一樣,芒格自然強調資產的內在價值與價格的分離,也強調市場躁狂的雙相情感障礙(bipolar),也繼承格雷厄姆那一套價投原教旨主義的總體精神和原則。

  來說說芒格對價投思想的發展。格雷厄姆認為如果你能以內在價值2/3的價格買到一家公司,那麽就算管理層是個老年癡呆也無所謂。但芒格認為格雷厄姆有很大的時代局限性,格老的盛年是在資本主義的休克期——大蕭條後的那幾年——而休克中的資本主義是沒啥競爭性的,不僅公司之間無力競爭,而對於投資者而言也沒啥人跟你在股市上競價,於是就出現大量格雷厄姆所津津樂道的Net-Net的投資機會。但在許多年後的今天,如果你還按圖索驥地找Net-Net,被坑起來你可能心臟會受不了——能達到如此可憐的估值的公司必然有其可恨之處。Net-Net 絕對絕對不能去操作看不懂的公司和治理稀爛的公司。

  而芒格認為格雷厄姆的用好價格買湊活的公司,不如費雪的用湊活的價格買好公司。當然這兩者雖然都可以毛估估地說成價投,但後者要求你能看出好公司——看準行業看準人,而前者退而求其次地要求你看出一個好資產,可以說格雷厄姆的價投更純粹,適合於熊到一塌糊塗的市場。而蒸蒸日上的太平盛世裏,費雪那一套靠譜。

  巴菲特常說自己是85%的格雷厄姆 + 15%的費雪。但事實上我認為這兩個數字倒過來大概差不多,巴菲特與格雷厄姆已經漸行漸遠,與費雪倒已基本實現靈魂合體。巴菲特回憶說:”五十年前查理就告訴我,以湊合的價格投資好公司遠比以好價格投資湊合的公司要好得多”。可見芒格對於巴菲特投資哲學轉變的影響。縱觀伯克希爾近幾年的投資,沒有一筆不是用湊合的價格去搞好公司。

  格氏價投與巴氏價投之間,相差了一個芒格。

  巴菲特自己的說法是:“格雷厄姆教我撿煙蒂買賤貨,但查理將我從這種限制性的觀點中挪出來,打開了我的視野。” 而我回顧自己卑微的投資歷程,如果僅以結果而論,buying a good business at a fair pice is better than buying a fair business at a good price,這句我深有感悟,基本上真能賺到錢的都是前者,買的時候那價格真的是非常湊合。而所謂的撿煙蒂,目前結果都不太理想。可見格雷厄姆、賽思·克拉曼的那種原教旨價投,真非我等俗貨可學。

  03

  論投資的集中與分散

  芒格強調下重註,包括三點:1. 放棄爛機會;2. 放棄看起來很好但實質上很爛的機會;3. 下重註在那些實質上很好的機會上。

  芒格喜歡玩撲克,我們就以德撲舉例。玩德撲,上來拿到“草花2、方片7”這種牌那直接fold就好了啊,你對爛牌仁慈就是對籌碼殘忍;如果你拿到AQ但感覺桌上有AK,結果被加註、被dominate了,這時應該果斷棄牌止損,這時候的AQ比27贏面還小,雖然AQ看起來是個“挺好的機會”;而如果你幸運地拿到了AA,就要想方設法在看到flop前拖著別人all in(當然這中間會有很多曲折)。好牌能多賺,爛牌能少虧,德撲就算入門了。

  而對於德撲新手而言,A-10以下的牌全fold,也就是拿到爛牌一律放棄,一般會是一個好策略,所以你要能等能忍。芒格認為在投資上也應是如此,大多數時候你應該在調研閱讀交談思考,而不應花時間在不停交易上。在終於等到你、徹底占上風的機會來臨時,你得下大註,因為這種機遇你一輩子應該也見不到太多個。

  巴菲特有一個大家都熟悉的理論叫“二十個打孔位的打孔卡”,意思是你要假設一輩子只有二十個投資機會,投完一個在卡上打個孔,這勢必讓你對投資瞻前顧後、深思熟慮。因為打孔位少,你倉位必然集中;也因為打孔位少,你下手必然重註。所以當勝率對你非常有利的關鍵時候你應該大聲喊出我要你,然後all in、無懼撲街。愛恨情仇燃一把熱血,好機會那麽稀缺,找到它們已經如此的艱難,有些時候就應該跟命運攤牌。

  (作者按:作者不太同意這種說法。倒不是反對好機會要下重註(反對這個不是腦殘麽),而是因為我們很多時候自以為是的好機會,事實上很爛。就像之前說過的AQ對AK這種情況,作為局中人你以為機會簡直太好,但用上帝視角看一看就知道其實爛到沒邊了。唯一能夠避免這種過度自信的辦法,就是分散投資。我見過很多人死就死在看起來無比光輝的爛牌上。其實芒格自己也說過,很多牛逼的投資人都是死在看起來最好的機會上。)

  芒格反對學術圈談的diversification——或者說是過度分散——他認為是胡說八道。他同時也認為Beta和現代組合理論(MPT)是胡說八道,用波動衡量風險是胡說八道。他倒並不反對適度分散——比如十個持倉——他反對數學上的那種極致的分散,因為無可避免這會讓你投資到庸俗不堪的公司上。在這一點上價投差不多都能形成共識,如卡拉曼所說,想要降低風險,分散到10到15個以上就足夠了。再進一步分散都是虛妄。

  芒格認為:把現代組合理論搞得無比透徹無比精妙,那你可能會是一個好的數學家,但真的投資起來你仍然會像一只錨一樣地沈淪。

  04

  論嫉妒心理

  雖說支配市場的情緒無非是恐懼與貪婪,但我覺得恐懼遠大於貪婪,因為大多數時候驅使群體作出不理智行為的主要情緒不是貪得無厭,而是害怕踏空。理解了這一點,就非常能理解一個個泡沫前赴後繼的形成——真不是因為我們貪心,真的是因為受不了隔壁辦公室小張一天內賺到了我一年的錢。

  這種情緒芒格多次說到。芒格認為眼紅別人賺錢比自己快,這是一種要命的原罪(嫉妒被神學家解釋為七宗罪之一)。

  嫉妒心在人類史上大概也就只有在狩獵采集時期有那麽一丟正能量。有研究說明嫉妒心有利於維持狩獵部落的平均主義、創建和諧部落,妒火中燒的族人時刻密切關註誰家買了寶馬、誰家蓋了小樓、誰家富了出頭,這種人會被立馬打地主分田地,這樣部落作為一個整體比較容易活下來。而在現代社會裏嫉妒心顯然就沒有這方面的好處反而有很多副作用—— 仇富深、戾氣重、心態崩,搞得身心無比疲憊。

  被房子、被比特幣、被某一年的大牛市折疊過階級的人們,他們無比緊張,害怕踏空的焦慮與對鄰居的嫉妒一遍一遍百爪撓心,正是這種情緒——而非貪婪——最後成就了泡沫最膨脹的那一瞬間。巴菲特也不止一次說過,驅使這個世界的不是貪婪,而是嫉妒。

  另外,想到人生的嫉妒與嫉惡如仇,我也就想到了做空交易。如果我沒搞錯的話這也是《窮查理寶典》裏唯一一次提到做空—— “ 作為一個賣空了的空頭,看到唱多者在那裏春風得意真是心如刀絞。而你的一生不值得花那麽多時間在這種痛苦上。”( Being short and seeing a promoter rake the stock up is very irritating. It's not worth it to have that much irritation in your life. )

  就憑這一點我也不去做空,做空容易扭曲,這對健康不利。

  05

  結語

  叨逼叨了很多也很散,這是有原因的——芒格自己寫東西就都非常散。哲學家思想者麽,你不能怪他。但是芒格的這顆古靈精怪的小腦袋裏產出了大量的奇思妙想,我覺得無論做不做投資,都值得甘之如飴地去吸收。比如思維模型網格這個,我們生活中不自覺地也會運用;但更多的時候我們會執著於自己所依賴的路勁,去犯一個榔頭敲天下的偏誤。

  對於我而言,芒格的市儈智慧(worldly wisdom)與犬儒主義(cynicism),看似矛盾卻又師出同門,組合在一起特別耳目一新。其言其智,增一分嫌膩,減一分則太瘦;而他的態度,率性而為,大快人生。

  當然你勿須低首相拜,但是一生虛懷讀芒格,這個動作大概率是沒錯的。

    本文首發於微信公眾號:重陽投資。文章內容屬作者個人觀點,不代表和訊網立場。投資者據此操作,風險請自擔。

(責任編輯:李佳佳 HN153)
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